在所有主流加密货币资产中，以太坊引发的争论最为激烈。比特币作为主流加密货币的地位已被广泛认可，而以太坊的定位却始终悬而未决。在一部分人看来，以太坊是除比特币之外，唯一具备可信度的非主权货币类资产；另一部分人则认为，以太坊本质上是一门生意，不仅营收持续下滑、利润率日益收紧，还面临着诸多交易速度更快、成本更低的公链的激烈竞争。
这场争议在今年上半年似乎达到了顶峰。3月，瑞波币（XRP）的完全稀释估值曾短暂反超以太坊（值得注意的是，以太坊的代币已全部流通，而瑞波币的流通量仅占总供应量的约60%）。
3月16日，以太坊的完全稀释估值为2276.5亿美元，而瑞波币的对应估值达到2392.3亿美元。这一结果，在一年前几乎无人能预料。随后在2025年4月8日，以太坊对比特币的汇率（ETH/BTC）跌至0.02以下，创下自2020年2月以来的最低纪录。换句话说，以太坊在上一轮牛市中相对于比特币的所有涨幅，已尽数回吐。彼时，市场对以太坊的情绪跌至数年来的冰点。
雪上加霜的是，价格的颓势只是冰山一角。随着竞争对手生态的崛起，以太坊在公链手续费市场的占比持续萎缩。2024年，Solana重振旗鼓；2025年，Hyperliquid异军突起。二者联手将以太坊的手续费市场份额压降至17%，在公链中排名第四相较于一年前的榜首位置，堪称断崖式下跌。手续费虽不能代表一切，但它是反映经济活动流向的明确信号。如今，以太坊正面临其发展史上最严峻的竞争格局。
然而，历史经验表明，加密货币市场的重大逆转往往始于市场情绪最悲观的时刻。当以太坊被外界宣判为「失败资产」之际，其多数显性的颓势实际上早已被市场价格所消化。
2025年5月，市场过度看空以太坊的迹象开始显现。就在这一时期，以太坊对比特币的汇率以及以美元计价的价格均迎来强劲反弹。以太坊兑比特币汇率从4月0.017的低点攀升至8月的0.042，涨幅达139%；同期以太坊的美元价格也从1646美元飙升至4793美元，涨幅高达191%。这一涨势在8月24日达到顶峰，以太坊价格触及4946美元，创下历史新高。经历此番价值重估后，以太坊的整体走势显然已重回上升通道。以太坊基金会的领导层换届，以及一批专注于以太坊的财库公司的问世，为市场注入了信心。
在本轮上涨之前，以太坊与比特币的境遇差异，在二者的交易平台交易基金（ETF）市场体现得淋漓尽致。2024年7月，以太坊现货ETF上市，但资金流入量十分低迷。上市后的前六个月，其净流入额仅为24.1亿美元，与比特币ETF的破纪录表现形成鲜明反差。
不过，随着以太坊的强势复苏，市场对其ETF资金流入的担忧也烟消云散。全年来看，以太坊现货ETF的净流入额达97.2亿美元，比特币ETF则为217.8亿美元。考虑到比特币的市值接近以太坊的五倍，二者ETF的资金流入规模仅相差2.2倍，这一差距远低于市场预期。换句话说，若按市值规模调整计算，以太坊ETF的市场需求其实超过了比特币。这一结果，彻底扭转了「机构对以太坊缺乏真实兴趣」的论调。不仅如此，在特定时间段内，以太坊ETF的资金流入甚至直接碾压比特币。5月26日至8月25日期间，以太坊ETF净流入102亿美元，超过了同期比特币ETF的97.9亿美元，这也是机构需求首次明确向以太坊倾斜。
从ETF发行机构的表现来看，贝莱德持续领跑市场。截至2025年底，贝莱德旗下以太坊ETF持有量达370万枚，占据以太坊现货ETF市场60%的份额。相较于2024年底的110万枚持仓量，增幅高达241%，年度增长速度远超其他发行机构。总体而言，以太坊现货ETF在2025年底持仓量为620万枚，约占其代币总供应量的5%。
在以太坊强劲反弹的背后，最关键的驱动力是专注于以太坊的财库公司的兴起。这类储备库为以太坊创造了前所未有的稳定、持续性需求，为这一资产提供了叙事炒作或投机性资金无法比拟的支撑力。如果说以太坊的价格走势标志着明显的转折点，那么财库公司的持续增持，就是促成这一拐点的深层结构性变革。
2025年，以太坊财库公司累计增持以太坊480万枚，占其总供应量的4%，对以太坊的价格产生了显著影响。其中表现最为突出的，是TomLee领导的Bitmine（股票代码BMNR）。这家原本主营比特币挖矿的企业，于2025年7月开始将其储备资金及资本逐步转换为以太坊。7月至11月期间，Bitmine累计购入363万枚以太坊，以75%的持仓占比稳居以太坊财库公司市场的龙头地位。
尽管以太坊的反弹势头强劲，但涨势最终还是有所降温。截至11月30日，以太坊价格已从8月的高点回落至2991美元，甚至低于上一轮牛市4878美元的历史峰值。相较于4月的低谷，以太坊的处境已大幅改善，但本轮反弹并未彻底消除那些最初引发市场看空的结构性隐忧。恰恰相反，关于以太坊定位的争议，正以更激烈的态势重回大众视野。
一方面，以太坊正展现出诸多与比特币相似的特征；而这些特征，正是比特币能够晋升为货币类资产的关键所在。如今，以太坊ETF的资金流入不再疲软，以太坊财库公司已成为其持续性需求的来源。或许最为重要的是，越来越多的市场参与者开始将以太坊与其他公链代币区别看待，将其纳入与比特币相同的货币框架。
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