FC：
但这有一个问题，在你选标的的时候，你肯定是要思考，如何退出，你的预期收益的退出，或者你的LP至少有一个（要求），你要跑赢比特币或者怎么样，这个逻辑上有没有一个预期收益？
Stewart：
有，因为我们主要是做山寨的投资，山寨投资不仅仅是我们自己，包括市场也会觉得，投资山寨的一个整体的组合，一定是会跑赢比特币的，所以这个对我们来说也是一个，虽然不是明确的规矩，但是大家心里都有一杆秤，这一段如果没有跑赢比特币，那是做的不是很好的一件事儿。硬性地比如说一定要多少X，这种是没有的。我们之前投一个项目会有一个比较软的，就是会问他的期望的回报有没有10X，比如说一个币它可能涨很多倍，但是它还要乘以一个概率，有些币可能它确定性比较强，可能它只能涨个两三倍，这种在第一次筛选的时候也不会进入我们的视野。
FC：
理解，那你们会止损吗？
Stewart：
看个人的风格，没有强制止损。
FC：
其实我这点还挺好奇的。你们投资经理的晋升体系是什么样的？其实你能够让不同人去管理不同仓位，基本上你们指导的就是择时，什么时候买以及什么时候必须要清仓，过程中其实你们是不参与的。那也没有IC吗？
Stewart：
我大概讲一下，首先投资经理都来自我们内部的研究员，就是平时写研报的一些研究员，因为这样子是一手带出来的，所以至少说在看项目的方法上会比较一致，这是第一点。第二点他如果具备一定的交易的兴趣和天赋，就可以开始往投资经理方面培养，刚成为投资经理的时候，也不会一下子负责大部分的资金，会先给他一笔资金，比如说半年必须达到多少的这么一个要求，如果说达到了以后，就可以再给他额外的一笔资金，整体上是这样子的。
FC：
半年的要求指的是收益要求吗？还是说它的投资逻辑的验证？
Stewart：
收益要求，但也会去看过程是怎么实现的，如果是不理智的冲动买中了小概率的彩票，那是不认可的。
FC：
明白了。往下聊聊你们的具体的基本面这件事情，其实你们一战成名的原因是，我听说咖啡可能在2017年2018年就靠价值投资挣了很多钱，后面相当于他把他的方法论沉淀给了整个团队，上个周期你们也很早的发现了AAVE，应该拿到了1000倍，我印象还挺深的，因为当时我还看到你们写过一篇复盘，所以我想让你拿这个举例，或者MATIC也好，或者哪些比较高收益的项目，你们能不能结合这个项目，去说一下你们的整个的判断框架是什么？
Stewart：
我们整个的判断框架，其实我们把它叫做价值投资，就是根据一个项目的基本面和合适的价格来买入和持有的。只是说这个基本面会跟大家通常语境里的基本面会有些不一样。经常说到基本面的时候，我们说的是类似说股票背后是一家公司的这种基本面，公司能盈利，并且未来它盈利的增长是比较大概率的，我们就会买入它的股票。这里面其实隐含着两点，一个是说一家公司要赚钱，第二个是说他赚了钱了以后，他的收益是能被股票所捕获的，当然这个是法律去约束的。在币圈其实这两点都不是很成立，因为有很多很好的项目，它其实没有产生收入，有产生收入的像ENS这样子。第二点是买币它其实不像买股票，没有什么法律约束，说这个项目有多好了，它必须能涨到哪，没有这样的强绑定，更多的就是市场觉得这个项目好了它会涨，大家去买入。所以我们的价值投资的逻辑是，每个项目都有它的既定的目标，它可以是像一家公司一样要赚多少钱，也可以是像一个比如说互联网刚开始的时候，一个通信协议一样，本身可能不挣任何钱，但是有很多的人在用它，它就有了价值。只要是说朝着他的既定目标的方向发展越来越好的，我们就把这个东西叫做一个项目的基本面。所以我们整体的框架就是去看一个项目，看它要做什么，去看它基本面发展怎么样，再以合适的价格买入的。
我说下AAVE，AAVE不只是说它倍率高，是它确实能反映这么一个过程，是一个比较好的例子。我们大概是在2019年6月成立的第一期二级的基金，虽然不是严格的意义上的基金，当时是在开始筛项目，就找到了AAVE，当时还叫ETHLend。当时的背景是还没有流行DEFI这个词，流行的是叫OpenFinance，开放式金融，主张人人都可以参与。当时金融的项目也不是很多。ETHLend是做借贷的，但是它做的方式有点不太对，它是做点对点借贷的，不像今天都是点对池的。我们当时去看他这个逻辑，大概就是问自己三个问题，一个是他做这个事情有没有需求，第二个有多大的需求，最后一个问题是他能不能很好地满足这个需求？
借贷这件事情是有需求的，需求就是在参与币圈行情的时候给自己加杠杆，类似合约，或者是做空。这个需求是非常大的，因为看一下合约的交易量就知道这个市场还是有很多人希望用杠杆的方式，去放大自己的收益，所以ETHLend这个项目在当时是符合第一点和第二点的，但是很不凑巧的是他不符合第三点，因为他做的是点对点的方式，其实当时还有个项目叫Compound，Compound那时候就已经是用点对池的方式在做了，那个才是正确的打开方式，只是Compound当时并没有发币。所以我们第一次去筛AAVE的时候，其实是没有打算投他的。后来之所以投他，整个项目是我们老板主导的，我觉得他在这个过程中做的最好的一点就是说他不会因为第一轮看到这个项目，他觉得这个方法不对，他觉得他做的方式不合适，就没有管他了。因为当时比较确定DeFi或OpenFinance这个赛道会有一个爆发性的增长，借贷也是，但是没有好的标的，这种情况下最好的方式就是把他们都看作种子选手，考验的不是说今天的龙头就是未来的龙头，只要项目还在这个赛道做事，只要它后续有迭代，那就有可能有机会。所以我们有一直去跟进，隔了两三个月又会再去看一遍。在第二次看的时候发现AAVE真的痛改前非了，学习Compound的样子，把自己做成一个点对池的模式。也就是在那个时候我们才下定决心去建仓的。其实这里面还有个细节，因为我们建仓策略，不是说一下子仓位就全部买入的。我们有时候也是在一遍遍观察它，一遍遍验证它，当时它流动性非常差，而且只有BTC的交易对，所以导致我们的仓其实还没进的时候，它就开始往上涨了很多了。现在回过头来，之所以说AAVE后来能有1000倍，除了它后来不断的迭代，甚至是反超了Compound的业务以外，其实这里面还是有不少的运气的，我们第一次看到它的时候，它是一个点对点的借贷方式。如果他在我们看到他的时候，它就用一个比较正确的方式做业务，当时的价格就不会是那么便宜的价格。第二点要感谢老板他自己有持续跟进这个项目，在他转型后不久就布局了这个项目，所以恰巧买到了比较低的点，然后同时出在了大概是2021年的二三月份，大概是五六百刀左右，所以整个过程的收益会比较高一些，整体是这样子。
FC：
理解，其实刚才我听到几个关键词，我想确认一下，再往深了问一下。刚才你说了有没有需求、有多大的需求、能不能满足，也聊到了一个你认为DeFi这个赛道是有增长的。我们回头看都是倒车镜，所以当时你们认为这个增长是感性的，还是对标了外部的数据，还是什么？因为我想延伸过来看，今天假设我认为AI牛，我是感性的认为它牛，还是我要拿什么数据去佐证，这个事其实我也很困扰。
Stewart：
我举个自己的经历来回答你这个问题，其实在2019年的时候也有蛮多的赛道，就像我们今天面对很多赛道一样，那时候有些赛道是我们自己会比较有把握的，DeFi这样子的，因为从逻辑上来讲说，币圈的很多需求其实是炒币，为什么Uniswap能成为最重要的基建？因为没有他的话，有很多没有上交易所的代币，只能通过代理去买。所以这种逻辑还是比较好把握的。我记得2019年还是2018年的时候，Chainlink他们中国区的负责人，还是他们的一个外包宣传团队，有跟我们接触过，其实我们当时就错过了Chainlink，因为它是在DeFi后面再一层的一个东西。我举这个例子是说，我们当时去判断一些东西，很多是看好，很多是不看好的，在我们看好里有些确实是爆发了，在我们不看好的里面也有些确实把我们打脸了。所以今天来说，AI或者DePIN那些同样会面临这些问题，有些逻辑是比较好把握的，有一些可能有时候需要一些想象力，有些时候可能想象力会过头，这个我自己很难给出一个标准答案，说怎么去判断一个赛道它未来是不是一定会爆发。
FC：
所以我听起来其实更多是逻辑，比如说我们认为AI赛道好，其实AI大部分也没有那么的有用。大家核心的认为就是因为AI是一个世界趋势，它可能是一个想象力很大的事情，所以大家认为AI就要干，我感觉是这个道理。
Stewart：
是的。
FC：
下一个问题，刚才你也说到AAVE早期的时候是做点对点的，但你认为池子才是对的，当时你们为什么认为点对点不对，池子是对的，那个认知是源自什么？
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