从Uniswap的曲线来看，两条曲线的变化不一致，这与Uniswap的高交易量相符：大多数用户使用Uniswap是为了交易。2020年9月初，吸血鬼攻击期间，新流动性提供者的曲线出现了两个突出的峰值。
相反，SushiSwap的曲线显示，两条曲线在2021年1月才趋于一致，这说明SushiSwap的大多数用户是为了提供流动性并获取SUSHI奖励，而不是为了交易。
此外，我们还可以发现2020年9月、11月和2021年1月、5月的波动模式。这表明，一些特殊事件，如以太坊价格的上涨或政策的变化，对用户的行为和动机有一定的影响，可以吸引更多的新用户加入。例如，在2021年1月后，随着ETH价格的上涨，Uniswap和SushiSwap的每日新用户数也相应增加，在2021年5月达到峰值，然后逐渐下降并稳定。这种与区块链市场相关的宏观波动与DEX自身的服务和用户利益关系并不密切。
我们根据地址的链上活动，将流动性提供者分成了六类，以分析他们与DEX的交互目的。我们分别对Uniswap和SushiSwap进行了聚类。
可有可无型的流动性提供者是指那些提供了少量流动性，且缺乏参与积极性的地址。在Uniswap和SushiSwap中，他们分别占58.1%和17.2%。他们的总锁仓价值很低（小于1000美元），且操作间隔很大。我们推测，这些地址只是想尝试流动性挖矿，而不愿投入太多资金。
轻型流动性提供者是指那些提供了较多流动性的地址。在Uniswap和SushiSwap中，他们分别占18.0%和42.2%。轻型流动性提供者可以根据操作频率分为两个子聚类，即不活跃的轻型流动性提供者和活跃的轻型流动性提供者。活跃的轻型流动性提供者与DEX的交互更频繁，特别是在Uniswap。虽然两个DEX的轻型流动性提供者和可有可无型流动性提供者的比例不同，但他们的比例之和都超过了59%，这说明在两个DEX中，提供少量流动性的流动性提供者占了绝大多数。此外，SushiSwap轻型流动性提供者更高的比例表明，长期的治理代币奖励可以吸引更多的小额用户参与流动性挖矿。
中型流动性提供者是指那些提供了较高流动性的地址。在Uniswap和SushiSwap中，他们分别占19.9%和29.7%。中型流动性提供者进一步细分为追求风险的中流动性提供者和规避风险的中型流动性提供者。两种中型流动性提供者的流动性分布值相似，但操作次数不同。具体来说，规避风险的中型流动性提供者由于担心潜在损失而更为谨慎或消极。然而，追求风险的中型流动性提供者喜欢在多个DEX中提供流动性，以获取高年化收益率的治理代币奖励，即使他们可能面临暂时性损失或资金被盗的风险。
重型流动性提供者是指那些提供了大量流动性的地址。在两个DEX中，他们的比例最低，分别占4.6%和11%。他们在DEX中的流动性规模很大，例如，地址0xf0fc在Uniswap中提供了超过1400万USDC和7861ETH，当时价值接近3000万美元。此外，与追求风险的中型流动性提供者相比，这些地址的操作频率更低，这表明他们更倾向于追求长期的佣金收入，他们的决策不太受其他外部因素的影响。
本节中，我们收集了在特定时期操作流动性或调用特殊合约的Uniswap流动性提供者地址列表。该时期从8月28日开始，到11月18日Uniswap停止UNI代币激励结束。
由于SushiSwap推出了Masterchef合约，让用户可以质押UNI-V2代币赚取SUSHI，许多新地址涌入Uniswap提供流动性，以获得UNI-V2代币。在短短十天内，Uniswap的流动性提供者增量是前三个月总和的近十倍。在这些新流动性提供者中，重型流动性提供者和中型流动性提供者的比例远高于回流流动性提供者。我们发现，在8月28日至9月8日期间，超过一半的流动性提供者将他们的UNI-V2代币质押给MasterChef，以获取更多的SUSHI，而回流流动性提供者中只有不到5%的流动性提供者这样做。我们推测，这是因为可有可无流动性提供者在回流流动性提供者中占比较高，这些流动性提供者不太活跃，也不太提供流动性。因此，他们可能对市场信息不敏感，也不关心SUSHI，因为他们的资本投入较少，无法获得大量SUSHI。
接下来的阶段，我们注意到近一半赚取SUSHI的地址在未来两个月内撤出了流动性。根据撤资时间，我们将其分为两个时期：9月9日至9月17日（时期A）；和9月18日至11月18日（时期B）。首先，26.7%的流动性提供者选择在时期A撤出流动性。其中57.7%是中型流动性提供者和重型流动性提供者。我们认为，这部分流动性提供者对市场最敏感，也最看重流动性收益，他们只在收益率较高的时期提供流动性。其次，21.2%的地址选择在时期B从SushiSwap撤出流动性。我们推测，这是因为Uniswap在9月18日发布了UNI并开启了流动性挖矿，Uniswap的高日交易量带来的交易费收入和更高的年化收益率迅速吸引回了部分从SushiSwap流出的流动性提供者。最后，在11月18日UNI停止发行后，该群体中只有极少数地址通过调用Migrator合约将流动性迁移到SushiSwap。
Uniswap和SushiSwap分别有297,345和43,705个独立地址曾提供流动性，其中有27,521个地址同时为两个交易所提供流动性。本节将分析这些重叠地址的聚类特征。
图5：2020年9月8日到2020年11月18日，
和2020年9月8日到2021年7月18日
SushiSwap聚类中重叠地址的短期和长期变化
数据展示了SushiSwap聚类中重叠地址的短期和长期变化。2020年9月初，SushiSwap发起了吸血鬼攻击，但这一优势在Uniswap开启流动性挖矿和UNI后很快消失。截至2020年11月，我们可以看到Uniswap和SushiSwap流动性提供者之间在SushiSwap的前两个月有很大的重叠。具体而言，87.2%的SushiSwap重型流动性提供者具有重叠地址，其中76%被归类为Uniswap的中型流动性提供者和重型流动性提供者。然而，在SushiSwap发布近一年后，2021年7月18日的数据显示，重叠地址的比例下降了，其中SushiSwap重型流动性提供者的重叠率下降了41.4%。因此，我们可以得出，SushiSwap通过长期的SUSHI激励，在近一年的时间里逐渐培养了专属的稳定流动性提供者群体。
我们证实，在流动性挖矿中添加治理代币对不同类型的流动性提供者有不同的吸引力。
根据聚类结果，以SushiSwap为例，我们发现超过50%的重流动性提供者和中流动性提供者会在短时间内撤出资金。我们总结出这种现象背后的两个原因：
1)来自竞争对手（Uniswap）的高额奖励；
2)奖励的年化收益率随时间下降。
因此，以添加治理代币的形式奖励在协议早期阶段效果不佳。
我们发现，流动性挖矿中最活跃的参与者不是资金最多的，而是资金适中的地址。这种现象的原因是这组地址主观上对追求利益和奖励的动机最强烈，因此我们推断治理代币等激励对他们的吸引力应该最大。
从更宏观的角度看，所有这些关于治理代币影响的担忧表明，它没有发挥设计的治理价值，而是被资金相对充裕的投机者作为套利工具使用，没有对协议发展产生积极影响。但是，同时我们注意到，治理能力的怠慢并没有削弱它对用户的吸引力。通过比较两阶段SushiSwap和Uniswap的重叠流动性提供者比率，我们发现SushiSwap通过长期的治理代币发行和业务创新不断扩展，逐渐获得了稳定的用户群和规模。
协议常通过在流动性挖矿中添加治理代币来吸引用户。我们的分析结果显示，这种方法虽然能在短期内吸引更多用户，但难以留住他们。因此，协议应该寻求其他吸引用户的方式，如降低交易成本和提供更便捷的功能。
另外，治理代币是社区自治的基础，也是任何Web3.0协议的重要组成部分。流动性挖矿作为分发治理代币的先驱，只能鼓励流动性提供者进行被动参与，而不是主动贡献。我们意识到，像不断上涨的gas费和足够的流动性等更高的参与门槛会阻碍资金不足的流动性提供者。因此，探索新的治理代币分配方式对于Web3.0社区至关重要。去中心化社区需要探索新的激励机制，可以主动激励成员参与治理。例如，参与者可以提出与协议发展相关的建议，如果社区采纳这些建议，提议者将获得治理代币的奖励。未来的研究可以探索、建模和评估优化的治理机制，以建立更好的去中心化社区。
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